引爆点：是中美汇率战，还是通胀或地方债？

----2010年中国经济风险聚焦

北声

温家宝总理在全国人代会记者会上说，“今后几年，道路依然不平坦，甚至充满荆棘”；“如果发生通货膨胀，再加上收入分配不公，以及贪污腐败，足以影响社会的稳定，甚至政权的巩固”。说得这么严重，是头脑清醒的表现，不能不让我们心中惴惴。

温家宝提出了中国经济“避免二次探底”的问题。这是因为内外环境都趋紧，充满不确定性，世界经济有“二次探底”的可能。

从国际到国内，温家宝分析了经济形势“极为复杂”的表现。请注意，温家宝在人代会前与网友在线交流时的提法是“最为复杂”，人代会上的政府工作报告中改称“极为复杂”。“最为”改成“极为”，更显示出对经济形势的担忧。

2010年的全国“两会”，主题是经济和民生，同时也发出了政改的信号。温家宝在人代会报告中首提“尊严”和“创造条件让人民批评政府、监督政府”，又在记者会上宣称“公平正义比太阳还要有光辉”，“开放包容，国家才能富强”。

今后10年，海内外都将期盼这些庄严承诺的兑现。

2010年，中国老百姓首先盼的则是人代会确定的民生政策的落实。

然而，2010年2月CPI的突升，把人们的视线转到了通胀上；首季外部世界传来的一些新消息，令中国人激愤和不安。

中美汇率战凸然升温，全球经济波诡云谲

奥巴马为了转移国内视线（减少贸易逆差），将中国作为替罪羊。无视中国外交部的警告，执意向台军售、会见达赖，在中国“两会”期间再压人民币升值。不禁总统跳出来，而且财长盖纳特也摇旗呐喊。130名众议员上书财长和商务部长骆家辉，要求政府“动用一切资源促使中国结束汇率操纵”，将中国列为“汇率操纵国”；14名参议员推出惩罚性议案，不点名地要求财政部征收反补贴关税。中美汇率大战接近摊牌，双方将进行紧急磋商。

温家宝在人代会记者会上断然否认人民币币值低估，表示要保持人民币汇率的基本稳定。中国外交部和商务部也表示强硬。

让中国为难的是，世行驻华代表处3月17日发布《中国经济季报》强调人民币汇率的灵活性，认为“通过人民币升值，将可以通过降低进口物价和压低需求来帮助减轻中国的通胀压力”。IMF和世行一个调儿，也认为中国应该提高人民币币值。IMF总裁卡恩与中国政府针锋相对，他批评人民币“在很大程度上仍被低估”。

高盛全球首席经济学家吉姆·奥尼尔称，中国汇改以来人民币已升值近20%。国际清算银行说，今年2月份人民币实际汇率大幅升了4.09%。美国很多议员则援引经济学家的研究认为人民币兑美元低估了25%至50%。

中国境内通胀和美国威逼的双重压力，都给人民币汇率发出了挑战。香港《东方日报》3月17日的一篇文章认为，中美这场汇率战的目标是战略性的，中国要“进退有据”。

中国应对美国对人民币汇率的逼迫，办法主要有两个：一个是对美国部分商品课以惩罚性关税，二是减持美国国债，抛售美元（外储币种变换，如买进欧元）。3月21日，商务部部长陈德铭警告：如果美国将中国列为“汇率操纵国”，“中国不会熟视无睹”。3月24日，中国又派商务部副部长钟山赴美沟通，为人民币争议降温。3月22日，温家宝会见中国发展高层论坛境外代表时说，“不要打贸易战和货币战”，“中国会加大美国产品向中国的进口”。

人民币升值是迟早的事，但不能美国一压就升值。一个需要警惕的问题是，人民币升值非但会使出口型企业面临生死劫，而且可能助长金融过度投机，从而拉动中国的经济过热。

另有10个问题也值得关注：（1）美国参议院银行委员会抛出最新金融监管改革提案，美联储扩权和成立消费者金融保护署成最大悬念，对大银行从严监管成定局。（2）“雷曼兄弟破产调查报告”（耗资3800万美元，长达2200页）揭开了雷曼破产真相。（3）至2010年1月底，英国政府的公共债务达8485亿英镑，占GDP的60% ，英国会否成为下一个希腊？（4）欧洲各国都有步骤地退出刺激计划，对全球经济会有何影响？（5）欧洲议会正在推动设立西藏新疆问题特使，在给予中国市场经济地位、解除对华武器禁运、签署中欧《伙伴关系和合作协议》上横加阻挠。（6）日本的通缩至少还将持续1年，刺激政策也将持续“加温”。（7）印度正式同意签署《哥本哈根协议》（中国已签署）。（8）东盟力争2015年实现经济一体化。（9）中国74个CDM（清洁发展机制）项目被联合国CDM执行理事会“特别审查”，上报的数据被质疑。（10）“反向创新”（指一种与“全球化”加“本土化”相反的商业和创新模式）成跨国企业全球战略的一种新趋势。

通胀和地方债，或成为中国2010年经济“二次探底”两大引爆点

中美汇率大战（贸易大战）不会引发全面冲突，因为双方都欠缺冲突的“本钱”，有各自的利益存在。2010年中国经济的头号问题，不是汇率，不是速度减缓，不是产能过剩（当然这也很突出），不是房地产，而是通胀。第2号问题就是地方政府的债务风险。头号和2号问题很可能成为中国经济在2010年“二次探底”的引爆点。当然，地方债的背后是金融系统性风险

说1号、2号问题或成引爆点是因为，通胀一旦恶性发生，分配不公、贪污腐败问题就容易被牵起来，经济、社会和政治的稳定就都将受到威胁。温总理已经觉察到了这种危险，至少两次发出了警告（最近一次是在人代会记者会上）。地方政府的债务风险一旦演化为财政危机（也是金融危机），而且是大范围的危机，地方政府就将一筹莫展，甚至陷入困境、绝境，他们铺下的庞大投资项目大摊子（包括债台高筑、不理后账、不计后果的城市改造与扩建）就将搁置下来，寄予这些大项目的GDP也就会化为缕缕青烟，地方政府的公信力也将随之受挫（决策者会被老百姓咒骂为“疯子”、“败家子”）。

我们看到的2月份经济数据有喜有忧。2月份，中国进出口总值同比增长高达45.2%（环比则回落，且同期基数过低），其中出口增长45.7%；财政收入同比增长20.4%，1至2月份同比增长32.9%；PMI（制造业采购经理指数）为52.0%，连续12个月在50%以上运行。然而，2月份，PMI比1月份回落3.8个百分点；70个大中城市的房价仍同比上涨10.7%，高于1月份的9.5%；汽车销售同比增长46.25%，环比却下降27.20%。

问题的严重性主要在通胀急升。大大出乎有关方面的预料，中国2月份CPI同比上涨2.7%（1月份为1.5%），为16个月以来的新高，已经接近全国人代会确定的全年3%左右的目标。2月份PPI同比上涨5.4%，涨幅比上月扩大1.1个百分点。

国家统计局解释说，是结构性因素和季节性因素共同推高了2月份的CPI。2月份，食品类价格上涨6.2%，居住类价格上涨3.0%。且称CPI“处于温和上涨态势”，“3月份将有所回落”。

就在全国“两会”期间，国家统计局会前所称的2009年70个大中城市房价上涨1.5%就遭到了委员、代表们的普遍质疑。3月21日，国家统计局总经济师姚景源在中国发展高层论谈上说了真话：CPI控制在上涨3%左右是一个难度比较大的指标。他认为2010年中国面临4方面推高通胀风险的原因，即输入型通胀、过高的通胀预期、资源产品价格改革、2009年CPI负增长（负0.7%）的翘尾因素。

我们不大清楚2月份CPI上涨2.7%为什么还叫“温和上涨”？我们也掐算不出3月份CPI会否回落？但我们不能不问的是：CPI的上涨和货币、信贷的天量投放究竟有无关系？因该看到，通胀在任何情况下都是一种货币现象，中国的通胀反弹恰恰和2009年的货币、信贷（以及投资）天量投放有关。2010年的信贷投放目标，全国人代会确定为人民币贷款7.5万亿左右。加上2009年的9.6万亿，合计为17.1万亿。2009年M2的增速也远超名义GDP的增速。如此连续天量投放，不仅会助推CPI，而且也会给银行业也埋下巨大的风险。

不能否认，中国经济过热的苗头正在显露或走强。地方政府的天量投资规模，有人估算为接近30万亿（湖北省刚刚公布了一个12万亿的投资计划，相当于该省年GDP的10倍），这还不叫经济过热吗？已经有浓厚的“大跃进”味道了。

巨额货币、信贷、投资对CPI的影响有个滞后期，走着瞧吧：2010年下半年就可见分晓。

地方政府的债务，我们实在弄不明白该相信哪个数了：有的说5万亿，有的说8万亿，还有的说11万亿。请看《21世纪经济报道》等报刊的报道披露的数据：

美国西北大学学者史宗翰认为，中国地方融资平台债务规模约达11.5万亿。此外，2010年至2011年商业银行还有7.5万亿对地方融资平台的贷款承诺。

消息人士称，地方融资平台债务余额或超8万亿。

《瞭望》周刊文章披露，2009年地方财政收入中，土地收入1.6万亿，地方融资总量7.2万亿。按6%的利率计算，2010年需支付5280亿利息。国家税务总局副局长许善达称，估计地方总债务在10万亿以上，而地方年预算收入大概仅有7万亿至8万亿。

《财经》杂志张曼文引述道：银监会摸底发现，2009年年中全国8221家地方融资平台获得授信总额8.8万亿，贷款余额5.56万亿，其中80%为项目贷款。权威人士说，2009年通过地方融资平台放贷的贷款余额约为6.3万亿至6.5万亿。全国13个省融资平台贷款余额是当地年财政收入的1倍以上，有的达3.2倍。

国务院拟全面摸底地方融资平台，地方负债和融资体制面临重大改革，部分融资平台可能被关闭。

另有彭博新闻社网站载史宗翰的看法，史认为，中国地方政府的负债增加了“这个世界第三大经济体爆发金融危机的风险”，“最坏的情况是在2012年左右爆发一场规模相当大的金融危机”。因为地方政府的借贷“可能导致高达3万亿元人民币的不良贷款”。（见《参考消息》3月4日第16版）

情景就是这么可怕！

防范金融危机在中国引爆并非空穴来风，金融界已经有所行动

香港《南华早报》社论《坏账对北京构成威胁》指出，“内地金融体系中存在着大量不良债务，而且在国家资产负债表上没有得到适当反映。其中大部分是不良贷款。中国一些大的国有银行在上市之前都将这些不良贷款抹掉了”；“除了这些银行之外，为数不少的国有企业多年来一直没有偿还贷款”；“不断增长的不良债务（该文指出了刺激政策实施以来的不良债务—笔者注）仍可能预示着中国增长故事的终结”。（见《参考消息》3月12日第8版）

宽松信贷已近尾声。CPI涨幅已高过1年期定期存款基准利率（2.25%），令金融界不得不收紧信贷“闸门”。2月末，M2余额同比增长25.52%，M0余额同比增长21.98%（当月同比多投放8048亿元）；人民币贷款当月增加7001亿元，同比少增了3714亿元，比1月份回落近一半（回落6899亿）。监管部门对地方政府融资平台和房地产两大风险格外关注。地方政府融资平台的贷款已全面叫停，银监会又下令不得向囤地捂盘房企放贷。《商业银行资产证券化风险暴露监管资本计量指引》发布，此前《关于信托公司信政合作业务风险提示的通知》也已发出。银监会等七部门联合发布《融资性担保公司管理暂行办法》。银监会还发布了《商业银行稳健薪酬监管指引》，薪酬制度趋向严格。

据悉，房地产贷款总额占国有银行贷款总额的近30%。京沪高铁被查出20亿贷款被挪用，其中近4亿流向了与土地开发有关的渠道。房地产的黑洞，深不可测。

温家宝会见中国发展高层论坛境外代表时说：“防止金融体系的系统性风险是当前中国政府最重要的任务。”去年的适度宽松货币政策“做的结果并没有完全按照我们的意愿来实现。这就说明我们在金融管理和监管上，还有不少的工作要做。”

这几句话，耐人寻味，值得金融界反思。

（2010年3月24日）